Yearn Finance（イヤーン・ファイナンス）のトークンYFIの投資分析・評価について
今日は、Yearn.Finance（イアーン.ファイナンス）のトークンYFIのファンダメンタル分析についてお話しします。
こちらの内容はYouTubeにもまとめています。日本語字幕付きです。合わせて参考にしてください。
早速、はじめていきましょう。
まず、僕のポートフォリオ戦略における、YFIの該当カテゴリは3つです。
プロダクト自体はB2Cアプリなので、No.1のDappsが最も該当します。ただ、DeFiと関連しているプロダクトなので、3のCollateralized DeFiと4のDEXも間接的に該当します。僕のポートフォリオ戦略については「こちらのブログ」にまとめています。
分析視点は、いつもの６つの視点、つまり、ペインポイント分析、プロダクト分析、チーム分析、チームの実行力、トークンエコノミー 分析、そして、ハイプサイクル分析です。詳しくみてきましょう。
ペインポイント分析
一つ目、ペインポイント分析です。
まず、詳細のペインポイント分析に入る前に、しっかりと理解して欲しいことがあります。
僕の分析でよく使うキャズム理論です。大半の新しいプロダクトは、この理論をベースに、普及度合いを説明することができます。
５つのユーザーベースから構成されており、イノベーター、アーリー・アダプター、そして、キャズムを超えて、アーリーマジョリティ、レイト・マジョリティ、そして、レイトマスです。全てのプロダクトは、左側から右側に向けて普及していきます。
その点を踏まえて、インターネットの類似性からYFIについて考えましょう。Google、Facebook、Amazonは、世界最大のインターネット企業ですね。それぞれメインのプロダクトは異なります。Googleは検索エンジン、FacebookはSNS、そして、アマゾンはEコマースです。しかし、３つとも、このキャズム理論をベースに共通している点があります。
それは、５つのユーザーベース全ての人に使われるプロダクトを提供しているということです。
リスクを取ることを恐れず、新しいもの好きなイノベーターやアーリーアダプターだけでなく、リスクを怖がり、簡単に使えるものではないと使わないキャズムの向こう側にいるアーリーマジョリティ、レイトマジョリティ、レイトマスまでも、簡単に使えるプロダクトを提供しているということ。
しかし、現状のDeFiはそうなっていません。その点から、ペインポイント分析をしていくと、Yearn.Financeの価値が見えてくると思います。
まず、一つ目のペインポイントが、Collateralized DeFiにおける資産配分の最適化ですね。
例えば、こちらはレンディングプラットフォームのAAVEで今、ユーザーが貸し出しできる資産です。
現時点で30種類ぐらいですが、今後、NFTで発行されたゲームアイテム市場なども成長してくると、何百などにすぐ増えるでしょう。 それぞれにリスクとリターンのバラツキがあります。あなたは、これを自分で分析し、資産配分の最適化を考えるのは、かなり面倒です。 この場合に、いわゆるアグリゲーターと言われるプレイヤー（ロボット・アドバイザリーと言ってもよい）が、アルゴリズムで最適化してくれれば、かなり手間が省けますよね。
それが、 Yearn.Financeの重要な役割の一つです。
もう一つのペインポイントは、DEXに関わるものです。
流動性プールにおけるインパーマネントロスリスクをどれだけ引き下げられるか？です。
まず、UniswapなどのDEXに参加するあなたのメリットの一つは、流動性プールに参加するだけで、報酬として、UNIトークンがもらえることです。あなたが、ETHなどの仮想通貨を長期保有しておくつもりなら、それを預けるだけで増えたお得ですね。これが、流動性プールに参加するあなたの動機です。
そして、DEXは、この流動性プールのサイズが大きいほど、多くのトレーダーに収益機会を提供できるので、このサイズを増やそうと頑張ります。 しかし、あなたにとっては、この流動性プールに参加する上で、一つ重要なリスクを理解しなければなりません。それがインパーマネントリスクです。
詳しい理解は、数字ロジックのリテラシーが一定レベル以上ないと無理なので、ここでの説明は省きますが、このリスクが生まれる背景には、DEXの価格決定メカニズムの影響があります。 DEXのプールサイズの比較による価格決定アルゴリズムは、流動者供給者が、実際に自分の保有する仮想通貨資産を流動性プールに預けてから、価格が、変動するほど大きくなります。
実際の想定値は、こちらのUniswapのホワイトペーパーの抜粋にまとめられています。
例えば、流動性プールを参加してから価格が、1.25倍%以上変化すると、流動性プールに預けずに、ただホールドしている状態に比べて、追加で0.6%の損失が発生します。 これはまだ小さい方で、仮に価格が5倍以上に下がるか上がるかした場合、25.5%の追加の損失が発生します。 最も理解しておくべきことは、この追加損失リスクは、価格が上昇しても下落しても発生することです。 ただし、誤解してはならないのは、この損失が確定するタイミングは、あくまで、あなたが、自分のトークンをUniswapのプールから引き上げるタイミングで確定します。
ですから、現物を預けているわけですから、価格が実際に上昇している場合は、損失自体は生まれていないものの実際にETHを保有してるよりは損をしていますから、この損失分を上回るだけのインセンティブがもらえないと、ユーザーがUniswapに流動性を供給しようとは思わないという理解が必要です。
しかし、個人投資家が、参加タイミングも含めて自分でコントロールしながらやるのは大変です。
これもまた、Yearn.Financeの存在価値の一つです。
では、これらの理解を元に、YFIのプロダクトを見ていきましょう。
プロダクト分析
まず、詳細の分析に入る前に、YFIのおさらいです。
2020年6月にDeFi開発者のAndre Cronjeが生み出しました。その目的は、多くの個人投資家にとって複雑なDeFiを”より簡単に利用できるようにすること”です。
そして、2020年7月に、ガバナンストークンとして、YFIを発行します。しかし、ICOや、プリマイニングなどは一切なく、ビットコインと全く同じ分配モデルです。
更に、2020年9月に、Andreは、YFIのプロジェクトを出て、代わりに、彼が作った12名ほどのフルタイム開発者と、成長をし続けている優れた開発コミュニティに、YFIの運営は引き継がれています。
そして、YFIのプロダクト概要です。
YFIは、現時点では、他のウォレットアプリに接続する形で、ユーザーから資産を預かり、そして、Uniswapの流動性マイニングや、AAVEなどのレンディングプラットフォームで運用して、収益をユーザーに配分。その際に、一部手数料をもらうというサービスモデルです。いわゆるアグリゲーターのプロダクトポジショニングですね。
ただ、現時点では、ウォレットアプリは出していませんが、いずれ出してくる可能性も十分あるため、その点もこの図には組み入れています。
次に競合と比較したバリューカーブ・プロポジション分析に移ります。
直接競合のRENやFARM、そして、DEXのUniswapや、レンディングプラットフォームのAAVEを入れています。 YFIは、DeFiアグリゲーターの先駆者ですから、レンディングプラットフォーム向けのユーザーの資産最適化サービスや、DEXの流動性プールに参加におけるインパーマネントロスのリスク回避をした運用モデルも大変優れています。
そして、後ほど、詳しく触れますが、DAOもかなり優れた水準に到達しています。 ただ、僕が、DeFiアグリーゲーター市場で、重要視しているWBTCについては、RENの方が市場をリードしています。僕は、この点はとても注目しています。 こちらの図を見てください。
先ほども話をしたキャズム理論です。新テクノロジーのユーザー普及のフェーズ理論として最も普及し、確立された理論です。
まず、当然のこととして理解してほしいことは、仮想通貨で最大の時価総額であり続けるのは、ほぼ間違いなくビットコインですね。 詰まるところ、ビットコインの保有者が世界で最も多くなると言ってもよいです。つまり、キャズムの最後のユーザー層レイトマスまで持つであろう仮想通貨です。 この保有資産をうまく使って稼ぐのがDeFiの基本コンセプトです。イールド・ファーミングや流動性プールがそこに該当します。
ということは、WBTC市場で最大のシェアを取ったプレイヤーが、アグリゲーター市場でNo.1になる可能性が高いということですね。 ですから、DeFiアグリーゲーターとしては、YFIは先行しているものの、WBTC市場は、RENが先行しているので、まだ、YFIが、WBTC市場でも覇者になれるかは見えていないのが現状です。この点は、引き続き、注視した方が良いと考えています。
WBTC市場を制したものが、DeFiアグリゲーターのNo.1になる可能性が高いと見ているためです。
更に、もう１点。僕が、YFIのプロダクトが、ブロックチェーン市場で非常に重要な役割を果たすと考えている背景についてお話しします。
一言でいえば、YFIは、ブロックチェーン市場におけるGoogleのような存在になる可能性があるということです。
まず、インターネット市場でGoogleを知らない人はまずいないですよね。
それほど普及しているプロダクトです。そして、2020年11月時点の時価総額は、約100兆円で、世界のトップ時価総額ランキングの10位以内の常連です。
ここで、僕がよくみなさんにお話ししているインターネットとブロックチェーンの類似性のおさらいです。
インターネットのテクノロジーは、メディアの世界を非中央集権化しました。 インターネットが普及する前は、TVがメディアの中心でした。そこでは、アーティストは、自分たちの作品を、芸能事務所、TV局、広告主などの「中間搾取者」を通してしか、ユーザーに届けることができませんでした。 しかし、インターネットは、彼ら「中間搾取者」を全て取り除きました。
Google、Youtube、インスタグラムなど、どのアーティストの作品に需要があるかは、ユーザーが直接決めることができるメディアフォーマットをたくさん生み出しました。 そのお陰で、TV中心の時代では決して日の目を見ることがなかったたくさんのアーティストが大成功を収めています。
今、これと同じ問題が金融の世界で起きています。
現在の金融システムは、ユーザーが預けた余っているお金を、それを必要とする他のユーザーのだれに配分するかは、「中間搾取者」である銀行、VC、信用格付け会社が判断しています。 しかし、ポスト資本主義の社会では、インターネットで起きたことと同じように、ユーザーが直接決めることができるようになるでしょう。それを実現するキラープロダクトがたくさん出てくるでしょう。
YFIは、この一つになる可能性があると考えています。なぜか？
こちらを見てください。
Googleは、インターネットに起こしたイノベーションは、インターネット上に無数にあるコンテンツの中から、あなたが欲しいコンテンツをキーワード検索で見つけてくる仕組みを作り上げたことですね。インターネットは、メディアの技術ですから、コンテンツ発見ツールにこそ価値があるのは当然ですね。
一方、ブロックチェーンは、金融の世界を相手にしている技術です。禁輸の世界の存在理由は、投資や融資、資産運用などです。つまり、YFIは、仮想通貨市場でみんなが手軽に稼げる仕組みを作り上げようとしているわけです。
Googleと似ていると思いませんか？
更に、噛み砕いて話をします。 Googleの最大の発明の一つは、ページ・ランクです。
これは、インターネット上にあるコンテンツのリンク関係を分析するアルゴリズムで、記事の信頼度や検索キーワードとの関連性の高いページをスコアリングする仕組みです。このおかげで、ユーザーは、恐ろしく簡単に探している情報ソースの中でも最も信頼度の高いコンテンツに瞬時に辿りつけるようになりました。本当に便利なのですね。素晴らしいイノベーションです。しかし、アルゴリズム開発は中央集権的でした。
一方のYFIはどうしているか？というと、
彼は、先ほどペインポイントで説明した個人投資家にとっては難易度が高すぎるイールド・ファーミングや、流動性マイニングを、様々なプログラマは自由にアイデアを出して、儲かるアルゴリズムを個人投資家に提供しています。しかし、その手法は、Googleとは真逆の非中央集権的です。 よい例は、yETHというプロダクトですね。これは、YFIの開発コミュニティメンバーが作ったものです。
あなたは、長期保有しているETHをyETHのVAULTs（=バーチャル金庫）に預けます。そして、yETHのアルゴリズムは、このETHを、MakerDAOで預けて、DAIを借ります。担保率は現時点で200%。そして、今度は、このDAIをCurve FinanceのDAIの流動性プールに預けます。Curve Financeはステーブルコインペアが得意なDEXですから、そこの流動性プールにDAIを預けて運用するわけです。また、ステーブルコインペアは、現状、インーパーマネントロスリスクが低いので、収益が上げやすいです。 すると、報酬として、CurveFinanceのトークンCRVがもらえます。そのCRVをDEXで、ETHに換金します。
最後に、このアルゴリズムは予め決めていた成功報酬を一部もらい、残りを預けたユーザーのバーチャル金庫に戻すわけです。 これで、ユーザーはYFIのプロダクトを使って、DeFiで儲けることができるわけですね。 YFIの開発コミュニティでは、日々、このような新しいアイデアの提案がされており、そのことを「戦略」と呼んでいます。投資戦略ということですね。つまり、アルゴリズム開発は全て内製化しているGoogleとは真逆で、戦略は、常に非中央集権的なDAO型モデルで運用しているということです。
チーム分析
次に、チーム分析です。
まず、yEarnを作ったアンドレは、南アフリカにあるStellenbosch Universityで、法律の学位をとり、その後、CTI Education Groupで、コンピューターサイエンスを学んでいます。結構、異色の経歴です。 ただし、彼はすでにYearn.Financeを去っています。まるで、ビットコインをリリースして約一年後に去ったサトシ・ナカモトのようですね。そして、現在は、彼がリードして作った12人のフルタイムの開発チームと、日々成長続けている開発コミュニティによってyEarnの改良が進められています。
このチーム体制は、後ほど、トークンエコノミーのところで触れますが、最もビットコインに使い運用モデルです。 つまり、創業メンバーがいないオープンソースソフトウェアプロジェクトということですね。
チームの実行力の分析
次に、チームの実行力です。 DeFi Palseのアセット市場のデータです。
YFIは、業界2番手ですね。というのは、WBTCは、提供プレイヤーの合計値で、HarvestもYearnもRenVMも提供しているからです。先駆者でもありますから、実績が出ているのはある意味、当然なのですが、素晴らしい実行力です。
トークン・エコノミーの分析
次にトークン・エコノミーです。 該当するのは、Dapps、DEXとCollateralized DeFi の３つですね。
ただ、基本、B2Cアプリとして見ているので、Dappsがメインです。 まず、YFIのトークンエコノミーで注目したいのは、証券経済です。アルト市場の中でもかなり際立っている存在です。
なぜなら、トークンの全発行量は、29,967YFIで、現時点で全て発行済み、つまり、これ以上増える予定はゼロです。しかも、ICOは一切やっていません。ですから、この点から見ると、ビットコイよりも優れているのです。なぜなら、ビットコインは、四年に一度ずつ発光量が半減しるルールなので、完全に発行が終わるまでは、あと50年以上かかります。その間は、四年に１回ずつ供給量は減っていきますが、それでも発行が完全に完了するまでは、インフレが続くのです。
一方、YFIは一切ありません。ですから、価格上昇力が強い銘柄なのですね。
次に、最重要のネットワーク効果の分析からみていきましょう。
まず、仮想通貨保有者で、イールド・ファーミングや流動性プールに興味があるけど、あまりリスクを取りなくないユーザーが、yEarnに運用してもらうというのがスタートラインになるでしょう。 すると、YFIに参加するDeFi運用の”戦略”製作者は、どんどん収益機会が増えていきます。
そして、ここが最も肝心で、ここで、様々な”戦略”で高い収益率を上げると、顧客満足度は上がりますから、そのうわさを聞いて、更に多くの投資家がyEarnに自分が保有している仮想通貨を預けるようになるわけですね。 これが、一番目の成長メカニズムで、資産運用のプール資金の成長になります。
次に、この第1の成長メカニズムが成立すると、より多くのウォレットアプリが、yEarnに接続してきます。すると、扱う資産対象の種類も、メインのビットコインのみならず、アルトコインやNFTなど豊富になっていき、yEarnのイールド・ファーミングや流動性プールで稼ぐ収益機会も増えるため、より多くの個人投資家がYFIに流れてくることになり、顧客体験は改善されていきます。
そして、もう一つ重要なことが、DAOのガバナンスですね。
YFIのDAOは、非常に活発です。新規の投資”戦略”の提案だけでなく、様々n改良案の議論が活発にされており、投票に基づき、意思決定が行われています。 ここで、DAOを考える上で、創業者チームの存在がもつリスクについて考えましょう。ビットコインの凄さがわかる話です。
こちらをご覧ください。
よい事例として、ビットコインと同じオープンソースソフトウェアであるリナックスがあります。 作ったのは、リーナス・トーバルスという北欧に住む天才プログラマです。リナックスは、OSとして大成功していますが、DAOの観点で評価すると大失敗です。 なぜなら、創業者のリーナスが、全てを決めてしまうからなんですね。つまり、先ほどのアメリカの大統領と同じ話で、リーダーが存在していること自体が、ソフトウェアプロジェクトとしてのリスクを引き上げています。
このわかりやすい例は、イーサリウムで実際に起きたことです。
2017年6月25日、匿名オンライン掲示板の４チャンネルで、イーサリウムの創業者のビタリックが、交通事故で亡くなったというフェイクニュースが流れました。結果、ETHの価格は数時間で大暴落しました。 これがリーダーの存在がもたらすリスクです。
DAOとは、このリスクが存在しない組織です。 つまり、サトシ・ナカモトが存在しないビットコインの開発コミュニティは、実は、最もリスクが低くく、かつ持続性の高い組織であり、ビットコインの開発コミュニティ自体、全く組織化されずに、世界最大の仮想通貨として、成長してきている時点で、実は、最も、強力なDAOとして成長していることにもなるのです。
そして、YFIは、最もビットコインに近いDAOを作り上げています。素晴らしいことですね。
ハイプサイクル分析
最後にハイプサイクル分析です。
該当カテゴリは、スマートアセットとDAOになると思います。いずれも超長期でブロックチェーン産業にとって非常に重要な役割であり、かつ、まだ黎明期に相当するため、潜在力は非常に高いと言えます。そして、YFIはこの二つでトップクラスの実績を出しているプロジェクトですから、ポテンシャルも非常に高いと言えます。
投資に関する最終的な総合評価
そして、最終的な総合評価は以下の通りです。
まず、ペインポイントは5.0です。DeFiは、ブロックチェーン市場の基幹産業の一つであり、DeFiプロダクトが、キャズム理論における５つのユーザーベース全てに利用されることは、この産業の成功可否に関わるほど重要なことなので、非常に重要な問題に挑んでいるプロダクトと言えます。
そして、プロダクトは、4.5としています。かなり優れたプロダクトに仕上がっていますが、まだ、UX&UIで多少荒削りな点が残っているためです。今後の改良に期待です。
チームは、Andreがうまく動いてリーダーのいない、かつ、質の高い開発コミュニティがリードするプロジェクトになっているので、文句なしの5.0です。
実行力は、ほぼ言わずもがなですが、DeFiのアグリゲーター市場を立ち上げた先駆者であり、今なおTop3のプレイヤーとして活動している点を踏まえて、5.0です。
トークンエコノミー も非常にレベルが高いですね。まず、ビットコインよりも更に優れた供給制限モデルをすでに達成済みの上、ネットワーク効果もすでに見えており、かつ、DAOの仕組みもかなりしっかりと運用できています。素晴らしいです。ここも5.0です。
ハイプサイクルも、スマートアセットという非常に大きな潜在市場でかつリーディングプレイヤーになっており、DAOも目覚ましい実績ですから、こちらも文句なしの5.0です。
合計点は、29.5です。
僕の投資の最低基準は、25.0以上なので、投資推薦可能な銘柄です。
僕の中では、ビットコインに次ぐほどの優れたプロジェクトだと考えています。
以上、みなさんの参考になれば幸いです。
注記：最終的な投資判断は自己責任です。
